（原标题：电池与能源管理｜供需持续改善，出海、新技术破局：2024年下半年投资策略）
来源： 中信证券 研究
文｜吴威辰 许英博 尹欣驰 李景涛
王喆 敖翀 拜俊飞 汪浩 柯迈
展望2024年下半年，在车型周期和降价的刺激下，预计 新能源汽车 渗透率 将持续提升，同时在 电池 成本下降、运营经济性抬升的推动下， 储能 装机需求有望高速增长；预计电池和材料环节资本开支增速将进一步放缓，供给有望加速出清，产业链头部公司积极布局海外市场、引领新一轮技术创新，有望进一步提升盈利能力和市场份额，预计行业格局会进一步优化。重点推荐具备行业竞争力的供应链优质头部企业。
▍新能源汽车&储能：在车型周期和价格周期推动下，终端需求有望持续增长。
1）新能源汽车方面，在以800V为代表的技术下沉、车型降价周期刺激下，据中汽协数据，2024Q1国内销量达208.9万辆，同比+31.8%，增速强劲，我们预计全年销量1232万辆，同比+29.8%，年内单月渗透率有望达50%。海外来看，欧洲受部分国家补贴退坡或退出影响，短期销量增速或有放缓；美国在IRA补贴刺激、同时放缓对部分关键原材料的FEOC（敏感外国实体）限制下，我们预计2024年美国新能源汽车销量仍有望保持约40%的高速增长；伴随欧美车企新一代电动化平台在2024-2025年的密集导入，我们预计2025年之后新车型将驱动海外新能源渗透率持续提升；综合国内和海外市场，我们预计2024年全球新能源汽车销量有望达1,827万辆，同比+25%。
2）储能方面，新型储能装机将维持高速增长态势，CNESA预计2024年国内新型储能在理想情景下新增装机41.2GW，同比+92.3%；从电池出货量来看，EVTank预测，2024年全球储能电池出货量有望达到307GWh，同比+37%。目前 锂电 储能价格逐步见底、电力市场改革逐步推进，带来储能系统的经济性提升，海外储能市场对国内电芯依赖度较高，支撑国内储能电芯需求增长。此外，在电力系统绿色化转型趋势下，政策重点关注长时调峰储能如压缩空气储能、重力储能、液流储能等，以及短时调频飞轮储能，此类新型储能处在产业化爆发前夜，有望成为储能行业第二成长曲线。
▍电池：供给端持续出清，开启出海及新一轮技术周期。
2023年电池经历需求增速换档、产业链整体降库存以及原材料价格大幅波动后，目前下游需求稳定增长、上游材料价格企稳，行业核心矛盾逐渐从成本端转向供给端。资本开支来看，我们据公司财报数据梳理，截至2024Q1末，锂电行业整体“固定资产+在建工程”同比增速约24%，同比-38pcts，环比-7pcts，增速处于历史低位水平。在供给端持续出清的背景下，头部电池企业通过加速出海以及技术创新，有望实现较强的盈利水平和全球份额的持续增长。以宁德时代为例，公司德国工厂于2023年成功量产且产能持续爬坡，匈牙利工厂持续推进，根据其公告，宁德时代预计将于2026年量产供货；国内电池企业随着海外产能的陆续投产，有望逐渐侵蚀日韩企业份额。此外，以快充、半固态/固态电池为代表的新一轮电池技术创新周期正加速推进，技术差异化足够强、前期研发投入规模较大的头部电池企业有望进一步拉开与中小企业之间的差距，扩大盈利和份额优势。
▍锂电材料：盈利修复、格局优化，技术创新驱动成长。
经营层面，我们复盘锂电材料业绩表现，2023年受金属原材料价格波动、行业去库存、加工费下降等因素影响，锂电材料环节业绩普遍承压，但从2024Q1情况来看，在原材料价格企稳、库存和加工费见底，多数环节盈利能力有不同程度的修复，据各环节公司财报，2024Q1三元前驱体/负极业绩环比分别+66.4%/+106%，铁锂环比亏损大幅收窄，电解液&六氟环节环比扭亏为盈。
格局层面，多数环节头部企业份额相对稳定，部分环节龙头份额甚至进一步提升，以磷酸铁锂龙头湖南裕能、电解液龙头天赐材料为例，2023年份额分别为29.5%/34.7%，同比+1.9/ +0.8pcts。
展望后续，供给端来看，根据各公司公告，锂电材料各环节此前较多的再融资项目现多数处于暂停或终止状态，根据各公司公告，我们统计2022年以来锂电材料产业链终止+未发行的项目资金接近500亿元，资本开支放缓背景下，产能利用率提升与在手现金的充裕度成为竞争的关键；需求端，下游电池开启新一轮的技术创新，对锂电材料提出更高要求，高压快充、半固态电池等新技术产业化的落地，预计将拉动对高镍三元、硅负极、碳纳米管等材料领域的需求。
▍产业趋势：积极出海打造全球竞争优势，技术创新、融资约束推动供给侧出清。
展望后续产业趋势，我们认为主要包括：
1）新能源整车+储能加速出海：根据中汽协数据，2023年中国新能源汽车出口120.3万辆，同比+77.6%；根据SNE Research数据，2023年全球储能锂电池出货量为185GWh，同比+53%，全球TOP10储能电池供应商中，中国企业占到8家，合计出货165GWh，全球占比达86.5%；新能源整车和储能出海如火如荼，有望贡献新的增长点。
2）电池企业盈利进一步分化：在差异化显著的电池领域，凭借原材料、制造端构筑的成本优势，国内头部电池企业盈利能力较海外企业拉开更大差距，对比来看，2023年宁德时代毛利率较LGES高7.6pcts，较2022年进一步提升。
3）快充、固态等新技术渗透率加速提升：随着新一轮技术“平价”周期的开启，我们预计800V快充、固态等新电池技术渗透率将加速提升。
4）融资约束加速供给出清：我们判断2024年锂电行业股权融资仍将面临压力，叠加产业链公司在手现金持续消耗，行业供给有望加速出清，盈利能力稳定、具备自我造血能力的各环节头部企业有望在此轮竞争中胜出。
▍风险因素：
新能源车需求不及预期；储能装机量不及预期；行业竞争加剧，格局恶化的风险；逆全球化加剧，海外业务拓展不及预期；上游原材料大幅波动风险；新技术客户验证与产能投放不及预期；我国新能源汽车行业政策超预期变动。
▍投资策略：
展望2024年下半年，在车型周期和降价的刺激下，预计新能源汽车渗透率将持续提升，同时在电池成本下降、运营经济性抬升的推动下，储能装机需求有望高速增长；预计电池和材料环节资本开支增速将进一步放缓、供给加速出清，产业链头部公司积极布局海外市场、引领新一轮技术创新，有望进一步提升盈利能力和市场份额，预计行业格局将进一步优化。重点推荐具备行业竞争力的供应链优质头部企业。
新能源汽车的政策
新能源汽车将进入“后补贴时代”近年来，我国新能源汽车行业在政策推动下茁壮成长，新能源车产量占比已经连续三年位居世界第一。 有专家预测，新能源汽车补贴政策将在两三年内平稳退出，让位于市场，让市场自由选择未来的发展路线。 随着整个产业步入“后补贴时代”，新能源汽车产业链将面临怎样的挑战与机遇?产业链上中下游如何携手共进? 业内专家和投资人共同把脉行业，认为新能源汽车市场的发展前景光明，“后补贴时代”加速了行业低端产能出清、强者恒强的格局，未来的投资机会仍然丰富多彩，部分细分领域的行业龙头还在崛起中。 新能源汽车产销量分析据前瞻产业研究院发布的《新能源汽车行业市场前瞻与投资战略规划分析报告》数据显示，新能源汽车产销分别完成8.1万辆和8.2万辆，比上年同期分别增长117.7%和138.4%。 1-4月，新能源汽车产销分别完成23.2万辆和22.5万辆，比上年同期分别增长142.4%和149.2%。 低端产能加速出清展望2018年中国经济金融政策，货币政策将转向抑泡沫、去杠杆与防风险。 在未来很长一段时间内，制造业产业结构升级都将是中国高质量经济的新动能。 在此大背景下，新能源汽车行业将迎来机会。 发展新能源汽车是综合考虑国家安全、经济利益后的产业政策、国家战略，市场均坚定看好新能源汽车市场的发展机会。 “后补贴时代”可能带来短期阵痛，但从长期看，政策驱动过渡到消费驱动，能够优化产业结构、提高国有品牌的全球竞争力。 面对政策调整带来的不确定性，行业普遍认为需要回归汽车发展本质——控制好成本和提高品质是关键。 行业集中度提高，强者恒强，同时也出现结构性产能过剩，高成本、低品质的低端产能逐渐出清。 有技术优势、市场优势、资金优势的企业才能在“后补贴时代”的环境下胜出，行业从“百花齐放”逐渐过渡到“寡头竞争”。 未来的机会在哪里?国产替代的高端材料、器件和装备，前瞻性技术以及智能驾驶是未来重要的三大投资方向。 在政策大背景和市场容量下，中国要做到2020年保有量500万辆，占世界新能源汽车保有量70%以上，则国际化市场是未来的重点突破领域。 产业链整合趋势明显从近期3年资本市场的数据看，新能源汽车领域的并购重组规模大于直接投资。 据前瞻产业研究院统计，2017年锂电行业出现了多次并购案，平均12天出现一次并购，前十大并购合计达到285亿元。 新能源汽车的投资进入2.0时代，以并购整合为主，横向纵向布局，强调产业链的协同作用。 总体而言，新能源汽车发展进入投资2.0时代，以并购整合为主，重视产业链的协同作用，对做大做强做优提供了更多的机会。
未来五至十年汽车后市场的发展趋势
肯定会步入电能汽车时代
宇通客车：未来5年有望持续高增长
公司上市以来连续18年利润增长，2014年经营业绩略低于我们之前预期（EPS1.82元），主要是因为资产减值损失高于预测值。在国家政策的驱动下，我们长期看好新能源客车的市场空间以及宇通的市场竞争力。
销量、价格、毛利率同步提升。公司2014年营收增速15.9%，高于销量增速（9.5%）；单车均价同比提升5.8%至41.9万；毛利率同比提升1.2个百分点至24.3%。公司经营表现较好的原因主要有两个：一是高单价高毛利的新能源客车销量占比大幅提升（2014年共销售新能源客车7405辆，占比12.1%），事是盈利能力更强的优质零部件资产注入完毕。
三项费用率较为稳定。公司2014年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为5.9%/5.7%/-0.1%，分别同比增加-0.06/-0.14/-0.08个百分点，三项费用率为10.15%，与2013年较为接近，预计公司短中期费用率将维持现有水平。
