未来主要发达经济体国债收益率继续以下降为主，估值效应主导下外汇储备或仍有上升空间。未来央行采取数量型工具降准的可能性更大。
特约作者 程强/文
截至5月底，中国外汇储备32320.39亿美元，环比变化312.08亿美元。估值效应和外币汇率变化或是外储增加的主要原因，美债收益率回落和美元汇率贬值对外汇储备影响较大；银行结售汇预计仍存逆差，但有所收窄。
根据国家外汇管理局每半年公布的中国对外证券投资资产统计（本统计针对居民部门，不包括政府和中央银行），2023年底中国对外债券投资规模最大的国家主要包括美国、日本、英国、澳大利亚、法国、德国，这6个国家占中国对外债券投资规模的43%。
我们以这6国债券收益率变动水平测算估值效应给外储规模带来的影响并相应扩充乘数。考虑到数据可得性，我们以2023年底中国对外证券投资资产统计中的分国别和长短期债券结构推算外汇储备中外国债券分国别和长短期结构。2024年3月底中国持有美国国债7674亿美元，5月美债到期收益率有所下行，对应债券价格上升，对中国外汇储备规模产生的估值效应影响较大；其他五国长短债收益率各有涨跌，由于持有规模有限等因素，预计其余五国对中国外储影响较小，外债估值变化预计使中国外汇储备增加290亿美元左右。此外， 5月持有美债应计利息预计40亿美元左右，因此估值与利息合计影响中国外汇储备增加330亿美元左右。
5月美元指数明显下行，美元兑日元、英镑、澳元、欧元均有所贬值，汇率折算造成的汇兑收益110亿美元左右。5月末，美元指数较4月末环比下跌1.6%，具体来看，5月底美元兑日元、英镑、澳元、欧元汇率分别较4月底下跌0.3%、2.0%、2.8%和1.7%，以外管局公布的5月31日和4月30日各币种兑换美元比例对比测算，估算5月美元贬值导致非美元资产兑换为美元时产生汇兑收益在110亿美元左右。
从贸易差额看，5月美元计价贸易顺差826.2亿美元，环比较4月增加102.68亿美元，相应地结汇需求或有所增加；但另一方面，美元兑人民币汇率继续在7.2以上高位运行，5月多数时间人民币贬值，汇率因素对结汇需求的影响仍然较明显，一增一减之下，汇率贬值因素对结售汇差额的影响或依然占优，贸易顺差走阔能够一定程度上对冲汇率贬值影响，此外，结售汇差还受到其他购汇、用汇等需求影响，预计5月结售汇逆差在130亿美元左右，较上月结售汇逆差的380亿美元有所收窄。
一季度外资对中国资产配置变化较为明显，二季度以来国内大类资产价格波动放缓，4-5月万得全A月环比在±1%上下，国债全价指数月环比仅0.1%上下，中国资产价格波动放缓影响下外资流动也明显降低，4-5月北向资金月均仅10亿元左右净流入，预计5月境外机构资产配置效应对外储规模影响较小。
向后看，6月以来主要发达经济体国债收益率继续以下降为主，主要外币兑美元继续以升值为主，预计估值效应将继续对外汇储备形成正向影响。
5月美元计价出口同比增长7.6%，增速较上月大幅增加6.1个百分点，预计出口走势积极对结汇需求有一定支撑，但或仍无法完全对冲人民币汇率贬值压力对结汇需求的影响。从美元兑人民币汇率看，5月底一度接近7.25后回落，6月初再次上升逼近7.25，预计交易因素仍将对外汇储备形成消耗。
随着市场预期的美联储首次降息时点逐渐临近，美债收益率下行趋势的影响更明显，短期内估值效应主导下外汇储备或仍有上升空间。汇率方面，预计人民币汇率短期震荡概率较高，欧央行已首次降息，劳动力市场韧性决定美联储降息时间点可能延后，外部环境扰动有限，对中国货币政策掣肘不大。
央行货币政策工具方面，我们认为数量型工具降准的可能性更大，价格性工具调降存款利率和LPR的可能性更大，政策利率OMO和MLF变动的可能性有限。
（作者为德邦证券研究所所长、首席经济学家）
本文刊于06月15日出版的《证券市场周刊》
中国外汇储备变动的影响因素有哪些
中国金融期货交易所研究院首席宏观研究员分析称，主要有四大因素：一是企业和居民持汇意愿增强。 一直以来主要由央行集中持有官方外汇储备，现在正转由央行和民间共同持有。 外汇储备的减少部分体现了公共部门与民间部门之间资产负债表的置换，符合“藏汇于民”的改革方向；二是央行在外汇市场的操作。 8月11日，中国宣布完善人民币汇率中间价报价，人民币贬值预期有所升温，购汇量大增。 为此，央行在外汇市场进行操作，向市场提供外汇流动性，也影响了外汇储备规模；三是过去一年里，美元汇率在国际市场上走强，外汇储备中的非美元资产折算成美元缩水，造成了外汇储备的账面价值下降，但并非是真实的损失；四是外汇储备的投资损益。 由于外汇储备中含有债券、股票等资产，每个月的投资损益也会引起外汇储备量的变动。
人民币升值对国际储备的影响
汇率是一把双刃剑,其变动所带来的影响往往是双方面的.从我国当前的国民经济发展状况来看,人民币升值存在很大的空间.虽然,升值有利於增强社会各界对中国经济和货币的信心,减轻偿债负担,有利於加快人民币自由兑换的进程;但同时,将对我国外贸出口增长产生严重负面影响,不利於缓解国内就业压力,导致外汇净资产的权益受损.升值负面影响明显强於其正面效应.因此,面对人民币升值的压力,我们应该采取措施加以缓解.关键字:汇率 升值 正面效应 负面效应在世界经济一体化的今天,汇率对资源在全世界的配置起著重要作用,中国经济作为世界经济舞台上的重要一员,人民币汇率的变动将牵动著亚洲各国乃至全世界的神经.我国目前经济高速增长,国际收支持续双顺差,外汇储备稳步增加,种种迹象都表明人民币升值存在很大的空间.一,人民币汇率升值的背景分析首先,从我国当前的国民经济发展状况来看,强势经济必然造就强势货币.进入九十年代以来,随著国家宏观调控手段的不断完善,经济波动减少,进入了可持续增长的阶段.特别是在当前全球经济放缓的情况下,我国仍一枝独秀,保持了8%的高增长速度,这是人民币持续走强的经济基础.其次,从目前国际收支状况来看,国际收支中经常专案,资本专案持续出现双顺差,外汇收入大於支出,外汇市场供大於求,外汇储备达3400亿美元,呈稳步增加态势.在目前国际收支大致持平的情况下,人民币也没有贬值的理由.第三,从国际大环境看,目前,美国,日本,欧洲经济纷纷陷入衰退,整个世界经济滑入低谷,9·11事件更加使原已低迷的世界经济雪上加霜,美国作为全球最安全投资场所的理念受到挑战,而中国则以其良好的经济发展态势,稳定的政治环境,巨大的市场潜力保持著对国际资本的吸引力,使其成为今后境外投资者规避风险的安全港.资本专案下顺差的扩大将抵补经常专案的可能下降,来华投资的大量增加,对汇率升值形成了强有力的支援.第四,从国内物价水平来看,自从宏观经济出现通货紧缩的局面以来,物价持续下跌.入世后随著关税的大幅度下降,进口商品成本进一步降低,不少商品的价格还会出现不断下降的趋势.低物价,低通货膨胀率是支援人民币汇率稳中趋强的中长期重要因素.二,人民币汇率升值的正面效应人民币升值对经济产生的有利影响集中表现以下几个方面:(一)有利於增强社会各界对中国经济和货币的信心.追求利润和规避风险是国际间资本流动的根本原因,外商是否在中国投资不单单是利润率问题,规避风险是其考虑的又一重要因素.从布雷顿森林体系崩溃至今,现行的国际信用货币制度存在著极大的不稳定性,无论是国家,个人都有规避风险的客观需要,理性预期也成为影响国际间资本流动的重要因素.当前人民币在国际舞台上还无法与美元,日元相媲美,因此,我们面临的首要任务就是树立国际上对人民币的信心.根据资产组合理论和理性预期理论,人民币升值传递给全世界的信号将是国家综合实力增强,经济形势看好,这就有利於增强投资者信心,从而改善人们对政府行为和经济运行的预期,并使对外再融资更为容易,成本更低.(二)有利於减轻偿债负担.截止到2002年,我国的外债馀额高达1704亿美元,人民币每贬值1%,就会增加17亿美元的外债.而反之,人民币每上升一个百分点,就会给我国带来几十亿美元的外汇盈馀.加之我国中长期负债高达百分之八十以上,目前又已进入偿债高峰期,人民币适度升值对於缓解当前的偿债压力具有十分积极的意义.(三)有利於树立我国负责任的大国形象.从周边各国情况看,日,韩经济持续低迷,昔日生机勃勃的亚洲四小龙经济发展速度缓慢,还未完全从金融危机的阴影中走出,人民币一旦贬值,极易引发亚洲货币新一轮的竞争性贬值,引发国际间的货币战,汇率战.况且这种以邻为壑的做法也极易招致贸易对手的报复,导致反倾销政策失去作用.而人民币保持稳中有升,将有力地推动亚洲一些国家走出困境,对全球经济的稳定也有十分积极的意义.(四)有利於加快人民币自由兑换的进程.目前我国人民币汇率管理制度实行的是在经常专案下内有管理的可兑换,资本专案还未开放,这样做主要是为了避免国际市场上的汇率风险.人民币汇率在今后若干年内缓慢升值,也将为汇率改革创造良好的外部环境,从而缩短资本专案开放的时间表.人民币在目前已经成为周边地区的硬通货,在放开资本专案管制,成为可自由兑换的货币后,预期人民币将有望成为地区性强势货币.三,人民币汇率升值的负面效应汇率是一把双刃剑,其变动所带来的影响往往是双方面的,人民币汇率升值,也会带来负面影响:(一)将对我国外贸出口增长产生严重负面影响.人民币升值将提高我出口商品的外币价格,直接削弱我国出口的价格竞争优势,影响我国在美元贬值期间转移效应和相对比较优势的发挥,增加我国开拓国际市场的难度.从国际分工格局来看,相对於发达国家以研究开发和服务业为主来讲,中国作为发展中国家是以制造业为主,这种贸易结构极易受到汇率水平变动的影响.从生产要素分工来看,相对於发达国家以资本技术优势参与国际分工来讲,中国作为发展中国家是以劳动力成本为优势的.作为中国优势企业的劳动密集型企业的产品档次不高,附加值含量低,如果人民币升值,出口商生产成本和劳动力成本则会相应提高.在国际市场价格保持不变的情况下,出口利润的下降将严重影响出口商的积极性.人民币升值会对中国的优势产业产生严重损害.(二)不利於吸引外资和加工贸易产业升级.人民币升值将可能使国内投资环境恶化,新增的海外投资则会减少,因为这种投资变得相对昂贵.在华外企的经营目前已逐步进入成熟发展期,外资利润汇出的要求也在逐年增大,人民币升值将提高利润的外汇收益,可能加大资本外流规模,对国际收支平衡产生压力.这都将影响外商投资企业的投资和利润,以及再投资的规模与产业本土化的进程,不利於我国加工贸易的持续发展和产业升级.(三)人民币升值会使国内企业的风险加大.中国一直实行人民币盯住美元的汇率制度,如果人民币升值则会加大企业的外汇风险管理成本.从生产,销售角度来讲,汇率的变动引起进口材料,外销商品相对价格的变动,从而必然影响企业在市场的竞争力.从财务角度来看,主要是指对受险资产和负债进行调整,改变风险净头寸的强度和币种,从而实现对外汇风险的管理.如果现在人民币升值使其对美元这种硬通货的汇率发生变动,那麽将会给许多进出口企业带来额外的负担,势必增大外汇风险管理成本.(四)将直接导致外汇净资产的权益受损.今年上半年,国家外汇储备增加到3465亿美元.若人民币升值,势必加重美元实际贬值幅度,进而导致我外汇净资产的严重缩水.此外,人民币升值还将导致中国外汇储备增速放缓,有可能不利於我国金融改革正常推进.另外,人民币升值会使银行现有的不良资产的(以美元衡量的)实际金额进一步上升,对整个银行业的改革和结构调整不利.(五)不利於缓解国内就业压力.当中国需要增加就业时,人民币升值将会在某个阶段影响经济增长的进程并将逐步地抵销由於货币升值所引起的进口增长.一旦中国经济增长由於人民币升值而受挫,而且经济增长大大低於经济增长潜力的话,中国经济终将会出现通货紧缩的压力.目前外经贸行业提供的就业机会超过7000万人,很多新增就业机会也是由本国出口企业和外资企业提供的.人民币升值对出口行业和外商直接投资的影响,最终将体现在就业上,势必对当前就业环境的改善造成了一定的冲击.(六)人民币汇率的升值可能引起市场预期将会发生进一步的变化,从而可能引起市场的投机行为,导致投机盛行.由於以美元表示的国民财富迅速增加,股市和房地产达到高潮,泡沫经济发展,两极分化继续扩大,可能给经济发展造成打击,经济会进一步放缓, 政府会面临各种各样的困难,最终由於这些考虑,货币又会贬值.货币升值又贬值,人们就会对政府管理经济的能力失去信心.可以看出,当前人民币升值的负面影响呈现两大特点,一是范围较为广泛,升值将影响国际贸易,吸引外资,就业,物价以及金融改革的稳定发展;二是力度相对强烈,升值负面影响直接关系国计民生,力度明显强於其正面效应.因此,面对人民币升值的压力,我们更应该保持谨慎,研究周全,并积极加以应对.四,采取措施缓解升值压力面对国内外关於人民币升值的预期和压力,中国应保持人民币汇率基本稳定,同时,应采取措施缓解升值压力.(一)完善人民币汇率的决定基础.人民币汇率的决定基础应逐步过渡到经常专案为主兼顾其他因素特别是资本流动的情况.改进人民币汇率的形成机制.应将目前国内企业的强制结售汇制逐渐过渡到意愿结汇制, 建立银行,企业间外汇市场,放开主要外贸企业进入外汇市场,扩大外汇交易主体,提高外汇交易规模,使整个外汇供求有效地出清价格,同时使价格也能灵活地引导和调节供求.增加人民币汇率的灵活性.主要包括放宽汇率波动幅度,可以考虑从目前的3‰放宽至1%的固定汇率下的波动幅度,减少中央银行在市场上的干预频率,代以其他的经济方式和手段调整汇率水平.同时,人民币汇率调控目标可由盯住美元转为盯住一篮子货币.篮子中包括美元,日元和欧元三种货币,可根据贸易情况选择适当权数.(二)维持贸易的总量及结构性平衡.在遵守入世承诺,逐步减少对贸易的限制时,更要慎重对待主要贸易夥伴的贸易顺差问题.加强区域内多双边合作,增强防范金融风险的能力.大力发展区域经济合作,通过区域内部贸易和投资比重的增加,抵御外部市场波动可能带来的影响;积极推动亚洲区域性的货币合作机制,加强亚洲资金的自我回圈,增强抵抗金融风险能力,为我国在国际经贸关系中争取更大的回旋馀地.(三)改善储备风险,加强经济安全.适当控制外汇储备的过度增长并更好地利用这些储备资源.一是要建立将储备转化为投资,将资金转化为资本的新机制,制定更积极的对外投资战略;二是保持外汇储备资金的流动性,并在保证流动性,保本的基础上寻求长期稳定的收益;三是应尽快改变将外汇储备大都压在美元和美国债券上的状况,增加欧元等币种在中国外汇储备中的比重;四是外汇管理当局应在外汇储备管理过程中建立和完善风险管理框架.针对外汇市场的供求形势,进一步放宽对经常项下的外汇限制.包括逐步取消强制性的银行结售汇制度,放宽对旅游等外汇汇兑限制.(四)提高货币政策调控能力和水平,大力发展金融外汇市场.外汇占款的大幅增长已经影响到我国货币政策的稳健性,央行对冲外汇占款的压力很大.当前,应积极研究央行资产结构调整方案,研究盘活央行某些类别资产的可能性,恢复央行资产结构的弹性,努力将基础货币增长控制在适度水平,防止商业银行贷款过快增长.同时,要著力培育人民币远期和期货交易市场,大力发展汇率风险规避工具,增加企业应对汇率波动的手段,保证对外经济贸易的持续稳定发展.
世界各国为什么以美元为主要的外汇储备?简述二战后美元地位的变化及变化的原因?
2战后，美元的地位并不显著美国打伊拉克后，没有从伊拉克运走一桶石油，但是有以美元计价，导致美元成为国际贸易的主要货币，世界各国开始储备美元，这也是导致资金回流美国，支持美国的发展。 同时由于1、美元的稳定2、美国在国际社会地位的提高3、美国贸易的扩大4、美国国债的信用和收益率能够稳定回报（你买其他国家国债，承诺的回报率可能不能兑）也支撑了美元成为各国外汇储备的首选。 当国际上绝大多数商品都以美元计价时，美元就奠定了它成为世界通用货币的地位。 这一点，是不可动摇的，其他货币也是不可能取代的。 这不仅仅是它的价值稳定，决定的。 所以凡事认为什么将代替美元的说法，都是幼稚的。 美国人比你想想的要聪明，华尔街就是玩金融的祖宗。 他们为了让全世界的资金回流美国，想出了各种办法，包括设计了各种各样的金融衍生品，构造了全球美元结算体系，这使得任何货币都没有美元好使。 当大家(世界各国)都储备了大量的美元，和购买了大量的美国国债时，美元开始贬值，印钞机开始启动，疯狂印纸币。 这时候，其他国家，都是骑虎难下再有，你储备其他国家货币，可能面临国家信用问题和收益问题虽然美元再贬值，但美国到目前为止，还是一个讲信用的国家，他的国债，收益率也是稳定的，（你买其他的，可能亏损，买美国国债，收益稳定）买这些东西的都是大资金，大资金要有大盘子，你买黄金，几十万亿一买，价格就被你拉上去了当你i套现的时候，又没有人能接的住，你一抛，价格又被你砸下来了，高买低卖，反而亏了。 几十万亿买美国国债，兑现时候不是问题，它是国家信用，且盘子够大。 再大资金都没问题。 这就是为什么，大资金还是选择美国国债，而这又等于支持了美元。 无论持有美国国债，还是美元，都等于是储备了美元作为外汇储备。
